悟空宏观策略周报2018-03-12

本周策略思考：

1、超预期的出口数据显示海外需求是全面复苏的，市场高度关注的美国非农数据给出了完美的组合，低通胀下的持续增长，带动风险偏好显著提升。细节上不确定性来自国内居民加杠杆的力度大幅放缓、贸易战的演进、通胀数据的反复、货币政策退出速度超预期、金融市场冲击带来的负效应，本轮经济复苏是全球共振下的结果，主要经济体需求转向影响是需要重视的。从本周中国披露的金融数据看，尽管货币增速回升，但房地产市场持续调整对投资的拖累，居民端控杠杆对消费的抑制都是潜在的风险。

2、近期利率高位回落，流动性环境较好，叠加两会阶段的维稳需求，代表投机情绪的个股持续活跃，导致了阶段性风格切换的行情。蓝筹标的上涨时间较长，幅度较大，近期财报季出现了部分标的不达预期的情景，拖累了整体的表现。

大规模的风格切换需要业绩和流动性的配合，目前这两个方面仍有争议，创业板并非全面好转，商誉减值潜在风险仍在，业绩短期爆发力在互联网红利衰减的阶段也存在疑虑，尽管政策上放松外延并购，但定增规则并未配套调整，以及市场更加对主业内生增长能力更注重的环境逐步形成（与市场机构化的特征相关，尽管机构也存在散户化的特点，但相对更加理性），风险偏好未必对估值能够带来大幅提升。

利率趋势是当前最关键的问题，从流动性的角度，金融去杠杆仍在继续，在节前投放大量流动性的阶段就开始宽松，即使存在套利空间，需求难以放大，资金供给充足的情况下，在利率债层面观察到利率持续回落。但政策对信贷的供给实际是有约束的，年初甚至出现惜贷的情况，导致信贷利率上行，从信贷层面观察有效需求的释放依然是有序的，并不存在有效需求释放受限的情况。总体信贷利率上行会约束无风险利率的下行空间，海外加息因素以及汇率因素也会存在约束条件，现在难以得到利率反转的结论。当然，对于债市而言，目前阶段策略上遇到和股市类似的问题——踏空风险。

3、金融监管也是目前市场的主要焦点。对于两会后监管的动向市场也存在分歧，从文件出台的数量来看，可能不如17年同期那么多，但出台政策的潜在影响依然不小，以及前期监管要求提出的过渡期较多截止今年上半年，可以从金融数据观察到表外回表内的需求的比较强劲的。大的背景其实没有变化，监管力度预计不被转向。海外金融市场创新高带来隐含的风险也是在累积的，2月初的调整后指数再创新高，意味着风险并未完全释放，监管层对这些风险的认识是清晰的，另外一个条件是经济增长的情况，目前仍然是较为稳定和良好的，也是有序控杠杆和去杠杆的重要时机，为后期外部风险发生提供政策调节空间。

4、投资策略：海外近期密集的扰动因素影响消退后，下一阶段来自宏观和政策层面的风险减少，但结构层面的风险因素需要关注，包括港汇问题、大型互联网公司的基本面恶化等。国内市场来看，整体风格持续切换不容易，落地到多头的配置，业绩是重要抓手，综合评估基本面、边际改善趋势、估值，聚焦中国核心资产和科技创新领域重点配置。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产逻辑：经济基本面方面，全球经济复苏依旧是大逻辑，高频经济数据继续验证，市场对之后几个季度美国GDP展望稳定，欧洲市场复苏进程稳定且具备内生动力，本周美国2月ISM非制造业指数超预期、1月工厂订单和耐用品订单符合预期、2月非农就业人口变动大超预期、失业率超预期、时薪增速低于预期，欧元区1月零售销售略超预期、四季度GDP符合预期，德国1月季调后工厂订单低于预期、1月季调后进出口低于预期、1月工业产出低于预期，法国1月工业产出和制造业产出低于预期，英国1月工业产出和制造业产出低于预期，日本四季度实际GDP超预期，中国2月出口大超预期、进口低于预期、2月金融数据低于预期、2月PPI低于预期、CPI超预期；货币角度，大方向是货币环境趋紧，美欧英日中等央行皆有紧缩迹象，本周美联储多位官员讲话，言论基本平稳，欧央行3月议息会议维持利率不变，删除“必要时扩大QE”措辞，但德拉吉讲话淡化“鹰派”预期，小幅上调2018年GDP增速预期，下调2019年通胀预期，日本央行黑田东彦否认曾称将在2019财年退出宽松货币政策，副行长被提名人若田部昌澄称若央行扩张货币刺激，创设宽松新工具是一个选项，3月议息会议维持货币政策不变，黑田东彦料表态不急于退出刺激；意大利大选结果出炉，组阁谈判存在一定的不确定性，美朝对话将在5月进行，地缘政治风险呈现向好态势；美国中期选举当前，白宫和议会的诉求渐趋一致，且特朗普开始布局2022年大选，虽面临反对声音，但特朗普依旧签署进口钢铝关税决定，不过存在豁免条件，其他国家虽宣称有反制措施但美国盟友普遍寻求豁免谈判，科恩离职，但川普称其可能还会回到白宫，特朗普回应朝方会面意愿，将于5月前与金正恩会面；随着通胀预期抬升和全球国债利率的上行，货币政策逐渐上升为和经济复苏同等重要的市场关注点，川普政策预期构成扰动因素。中期而言，市场对经济前景展望稳定，主要经济体经济数据整体偏正面，流动性方面市场关注度颇高，虽然货币环境实际收紧尚需时日，欧洲、日本和英国尚处于实质QE阶段，但近期市场为流动性紧缩快速定价，显示市场对宏观环境的假设逐渐从“高增长+低通胀”向“高增长+高通胀”转变，市场处于经济增长和流动性收紧赛跑阶段，全球资产波动加大将是比较确定的方向，关注两者的边际变化以及川普政策扰动；本周市场反弹，川普贸易战高举轻放（对外作为谈判手段，对内布局选举），科恩离职也未能阻止市场风险偏好修复，本周密集的议息会议上欧洲央行虽有鹰派举动但是德拉吉讲话快速淡化，日本央行则继续维持宽松，美国非农数据超预期但是失业率和时薪增速不及预期，显示强劲的就业市场向通胀的传导并非一帆风顺，通胀的担忧阶段性缓解，债市震荡为主，经济数据方面美国强劲、欧洲略有些回落，此外美朝对话取得重要进展，虽然通胀隐忧始终高悬，但是短期的边际变化支持外围出现一个反弹窗口，中期关注川普政策进度（选举逻辑）、经济数据、通胀数据、各主要央行政策等。

2、全球资产表现：A股反弹，中小创强势领涨；贸易战担忧边际减弱、主要央行宽松依旧、美国非农数据“黄金组合”、美朝对话将在5月进行，全球股市反弹，发达市场弹性更强。汇率方面，美元指数震荡，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价震荡收涨（美国增产、产油国减产前景、美元指数、库存等综合影响），大宗品普遍下挫。

3、A股行业表现：医药生物、计算机、电子、通信、休闲服务涨幅居前，市场风格继续偏向成长。钢铁、采掘、食品饮料、有色金属、银行跌幅居前，周期股承压，蓝筹板块筹码显著松动。

4、香港市场表现：

（1）行业表现：半导体、电子、腾讯、医药、军工、赌场居前，周期品、零售、电信落后；中信行业方面，国防军工、医药、电子元器件、餐饮旅游、计算机涨幅居前，钢铁、商贸零售、基础化工、机械、煤炭跌幅居前；恒生一级行业方面，消费品制造、资讯科技居前，原材料、电讯落后；恒生二级行业方面，医疗保健、半导体、资讯科技器材、赌场及消闲设施、黄金及贵金属居前，零售、一般金属及矿石、医疗保健服务、媒体及娱乐、原材料落后。（注：为更具代表性和操作价值，将417个港股通标的作为香港市场的观察对象，行业分类采用恒生行业分类标准（一级11个，二级30个），同时观察一级和二级行业表现；另外用中信行业分类标准观察，加强和A股行业的可比性）

（2）个股表现：涨幅前二十的有金斯瑞生物科技、药明生物、华虹半导体、康哲药业、中航科工、舜宇光学科技、新城发展控股、李宁、复星医药、三生制药、长飞光纤光缆、中国中药、中国恒大、华润啤酒、石药集团、融创中国、碧桂园、中国生物制药、利丰、中芯国际，跌幅前二十的有高鑫零售、民众金融科技、中国东方集团、马鞍山钢铁、鞍钢股份、首钢资源、太平洋航运、中国国航、裕元集团、建滔化工、玖龙纸业、恒生银行、北京首都机场、华能新能源、比亚迪电子、康师傅控股、洛阳钼业、中国南方航空、中国联通、中国燃气。（注：选取港股通标的中过去20个交易日日均成交额在5000万以上的标的）

5、发达市场行业表现：科技、金融居前，日常消费品落后；美国信息技术、金融居前，公用事业、日常消费品落后；英国公用事业、电信居前，能源、日常消费品落后；德国信息技术、公用事业居前，非日常消费品、日常消费品落后；法国公用事业、信息技术居前，金融、医疗保健落后；日本医疗保健、日常消费品居前，原材料、公用事业落后。

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）贸易战担忧边际减弱、欧日央行继续保持宽松立场、非农数据“黄金组合”、美朝5月对话等多重因素影响，美股三大指数强劲反弹，纳指新高；

2）板块方面，基本面强劲的信息技术居前，贸易战影响较大的原材料、工业强势反弹，其他板块方面，金融、房地产强于指数，公用事业、日常消费品、电信、能源、非日常消费品、医疗保健弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，涨幅居前的知名公司有欧特克、拉姆研究、永利度假、西部数据、H&R布洛克、希捷科技、美光科技、贝克休斯、奈飞、嘉信理财、阿卡迈、美高梅国际、艾尔建医疗、illumina、伊士曼化工、猫途鹰、微芯科技、卡特彼勒、快捷药方、贝莱德、Expedia、谷歌、AO史密斯、美国网存、博格华纳、宝尊电商、诺亚财富、陌陌、square、克里科技、zillow，跌幅居前的有克罗格、美泰公司、塔吉特、诺德斯特龙、国际纸业、柯尔百货、金克地产、梅西百货、孩之宝、西格内特珠宝、维亚康姆、盖普公司、高通、L brands、探索传播、哥伦比亚广播、罗斯百货、埃克森美孚、AMD、迈克高仕、拉夫劳伦、施乐公司、好市多、洛克希德马丁、爱迪生国际、亿滋国际、安德玛、欢聚时代。

1.       标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅

年涨跌幅：标普上涨4.22%，涨幅居前的是信息技术（+11.20%）和非日常消费品（+8.34%），涨幅落后的是公用事业（-6.16%）和房地产（-5.51%）。截止上周，标普上涨0.66%，涨幅居前的是信息技术（+6.22%）和非日常消费品（+4.72%），涨幅落后的是房地产（-8.51%）和能源（-7.34%）。

月涨跌幅：标普涨6.38%，涨幅居前的是信息技术（+11.34%）和金融（+7.48%），涨幅落后的是能源（-7.83%）和电信（-6.32%）。截止上周，标普跌2.57%，涨幅居前的是信息技术（+1.42%）和公用事业（-1.81%），涨幅落后的是能源（-7.83%）和电信（-6.32%）。

2.       标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨3.54%，涨幅居前的是信息技术（+4.68%）和金融（+4.49%），涨幅落后的是公用事业（+0.9%）和日常消费品（+1.69%）。上周标普下跌2.04%，涨幅居前的是电信（-0.62%）和信息技术（-1.30%），涨幅落后的是原材料（-3.85%）和工业（-3.19%）。

市场观察及投资者情绪

【量化风险指标总结】

严监管共同指向规范金融机构的业务、降低金融市场风险、降低金融杠杆水平以及金融服务实体经济的价值取向，但央行灵活搭配工具组合维护流动性合理稳定；资金预期指标提升，资金供需指标提升，资金活跃度指标下降，A股流动性指数持续回升；资金流入中国市场仍在持续，节后陆港通的南向回暖、北向继续降温，南下资金继续大幅流出银行；职业年金、保险权益配置、境外MSCI配置、陆港通等渠道的增量资金可期。

市场风险偏好依然较高；投资者进场意愿恢复，融资余额缓慢回升，融资加杠杆的意愿回落；行业相对熵显示强者恒强的市场特征消减；成长板块的交易额强度小幅回落但依然强劲，消费、传统板块的交易额强度提升，周期、金融的交易额走弱，市场市场开始关注创小板、中型市值、成长类型的股票；择时指标显示市场处于反弹趋势中；后一周限售解禁压力减小；基金整体仓位提升，大盘股仓位降低，中小盘股仓位提升。

警惕：风险偏好回落，风格切换频繁，海外宏观对国内市场的冲击，CRA到期以及3月末MPA考核将同业存单纳入同业负债对利率的影响。

【量化风控】

1. 市场估值：全部A股的估值回升至18.7倍，创业板大幅回升至48.2倍，中小板回升至35.1倍，均处于历史中上等水平（3/4分位数）。传媒、采掘、电气设备、商业贸易、综合、银行等分位数都低于0.2，具有投资的安全边际；家用电器、食品饮料、电子、通信、钢铁行业、休闲服务的相对历史PB分位数超过0.5，特别是家用电器处于历史极高位。

2.风险偏好：避险情绪和分级基金的折溢价幅度显示，A股风险偏好依然较高，无风险收益率暗示市场极端估值为25左右，中小板和创业板依然处于高偏好状态，有杀估值的可能性；收益率与波动率的相关性从负值变为正值，市场处于较为正常状态，市场脱离系统性风险，收益率暂时与波动率不匹配，市场继续上涨是大概率事件。

3.择时：目市场继续反弹，市场交易额有所回升，中小板、创业板交易额趋势上行，反弹力度也较大；交易额对自由流通市值的支撑强度提升，其中中小板、创业板的强度处于上升趋势；市场分化明显，中小创反弹延续，上证反弹力度较小；全市场的换手率合熵短期触底回升，短期风险释放较为充分，当前的换手率合熵处于底部中枢震荡下界，亦处于历史较低的水平；市场整体反弹停滞，补涨迹象明显，各板块均线强弱指数继续提升，出现向上趋势，从绝对值来看接近市场顶部对应的上界值，警惕市场的回调。

4.投资者结构：新增自然人投资者、新增非自然人投资者恢复正常水平；货币基金成交额、逆回购成交额均小幅增加，间接反映近期的闲散资金增加，市场整体仓位有所降低，后续力量正在积蓄。2018年2月末陆股通持股5756.5亿元，占同期A股自由流通股市值的2.59%，相对于前期基本不变；2月主板占比下降明显，中小企业板和创业板占比提升；TMT类行业明显加仓，金融地产类行业全面减仓；大幅加仓的行业为电子，占比提升1.6%；大幅减仓的行业包括银行、家用电器和非银金融，分别下降0.93%、0.87%、0.86%；在春节前股市调整中，陆股通卖出的股票以前期涨幅较高的金融和消费蓝筹为主，北上资金彼时借机出货，将前期的收益进行兑现。春节过后继续买入长期看好的、前期跌幅较大的部分个股。

5.板块相对强弱：行业相对熵自16年熔断以来持续提升，行业强者恒强的现象较为明显，长期的板块分化程度继续加大；自17年5月20日以来，行业相对熵持续走高，也显示了强者恒强的特点，近期市场深度调整，行业相对熵走低，马太效应开始明显减弱；成长板块的交易额强度小幅回落但依然强劲，消费、传统板块的交易额强度提升，周期、金融的交易额走弱；交易额排名前500股票显示，市场整体交易额回升，市场开始关注创小板、中型市值、成长类型的股票；信息扩散度长期处于-5~5范围，随着市场的持续反弹，信息扩散度回落至-0.5附近，接近震荡市上界，处于滞涨阶段，市场将面临再次回调风险。

6.融资融券：融资余额小幅增至0.996万亿，接近震荡市形成的上界位置，融资买入比例为9.0%（上周9.6%），持续减弱，融资对交易额贡献持续减弱，融资买入额/融资余额回升到中等水平；总体杠杆水平保持在4.3905%的水平，持续小幅走弱，但维持基本的杠杆意愿，未有实质性的突破，间接反映场内加杠杆相对理智；一线、二线龙头的交易集中度持续减弱，二线杠杆资金影响强度极度持续减弱，一线杠杆资金影响程度依然较强，市场对白马的融资意愿降低。

7.投资者申购赎回：开放式股票基金的总份额增加停滞，最近持续出现赎回；共同基金的表现，近日、近一周、近一月表现整体优秀，其中股票多空和商品型基金较差。

8.避险资金的跟踪<