悟空宏观策略周报2018-02-25

本周策略思考：

1、我们重新梳理了大类资产观点、投资逻辑的主线和关键要点。

挡不住的通胀。全球产出缺口的修复，美国、OECD发达国家均预计在18年能够转正，新兴市场进程略有滞后，但方向一致。过去美国经济复苏并未能主导全球进入再通胀，仍受通缩困扰，原因包括了中国过剩产能并未出清，对全球构成通缩压力，而近两年的供给侧改革快速修复产出缺口后，对全球拖累下降，通胀已经出现上升的趋势，目前总需求仍处于稳定的状态，但随后美国的财政扩张带来的通胀风险需要警惕，同时不受供给侧改革约束的海外市场，再投资带来的总需求扩张也需要关注。观察美国市场，充分就业带来的薪资增长，驱动消费市场需求上升，是重要的总需求扩张来源，尤其叠加了减税政策出现较明显的薪资增长情况。大宗商品供给端可以从产能利用率和库存数据中找到价格上涨的线索。

挡不住的利率上行。通胀本身也是利率的支撑，同时经济修复加速了全球货币政策正常化，原来的债券市场受宽松的货币政策所支撑，存在一定的泡沫状态，尤其欧洲市场。股债的相对优势是需要动态比较的，不仅仅需要关注无风险利率的上行，过度压抑的信用利差调整带来的影响更需要重视，也是重要的风险来源。

市场存在较强的一致预期，经济复苏驱动盈利向好，对股价构成支撑。一致预期潜在的风险忽视了金融市场的负效应。次贷危机后经济艰难修复，发达市场宽松的货币政策并未刺激起实体信贷融资需求，作为抵押品的房地产跌价并需求萎缩，资金选择进入金融市场，股债的估值不断上新，当前水平已经到了历史高位。16年股市并未出现见顶回落，反而在后来创出新高，背后是全球总体的QE规模仍在创新高，美国停止后日欧接力，而且规模更大。通胀会让这一反馈终止。市场转向对美国的财富效应是被市场所忽略的，当然存在先后顺序的可能，前期还会受薪资增长带来的经济增长和通胀上行利好，一旦市场转跌并跌幅扩大，财富负效应会暴露。

市场一旦转向，中继风险也是需要警惕的。风险来源除了通胀和利率方面的因素，还包括事件性因素、货币政策转向超预期等。

2、市场在系统性风险释放后快速反弹，中继风险并未暴露，但风险依旧存在，控制仓位提高选时精度是非常重要的策略。市场变化较快，沿着梳理的逻辑，调整策略沿着通胀方向布局。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产逻辑：经济基本面方面，全球经济复苏依旧是大逻辑，高频经济数据继续验证，市场对之后几个季度美国GDP展望稳定，欧洲市场复苏进程稳定且具备内生动力，本周美国1月CPI超预期、1月零售销售低于预期、2月纽约联储制造业指数低于预期、费城联储制造业指数超预期、1月工业产出低于预期、1月新屋开工和营建许可超预期、2月密歇根大学消费者信心指数超预期、2月Markit制造业PMI超预期、1月成屋销售总数低于预期，欧元区四季度GDP符合预期、2月制造业PMI低于预期、1月CPI符合预期，德国1月CPI符合预期、2月ZEW经济现况指数低于预期、2月制造业PMI低于预期、2月IFO商业景气指数低于预期，法国2月制造业PMI低于预期，英国1月CPI超预期、12月三个月ILO失业率超预期、四季度GDP低于预期，日本四季度实际GDP低于预期、12月核心机械订单低于预期、2月制造业PMI回落、1月全国CPI超预期，中国1月社融略低于预期、新增贷款超预期；货币角度，大方向是货币环境趋紧，美欧英日中等央行皆有紧缩迹象，本周美联储公布鹰派纪要，释放强烈加息信号，官员密集讲话，对通胀、经济增长、金融稳定性都比较乐观，强调逐步加息，部分官员鸽派，对市场有所安抚，欧央行候任副行长金多斯可能倾向于收紧货币政策，且提高德国人明年接任行长可能，1月会议纪要称调整前瞻指引过早，未排除上半年调整可能，英国央行行长重申将更早、更快加息，但未明确加息时点，日本央行黑田东彦获提名连任，同时提名“再通胀学派”经济学家若田部昌澄为副行长，强有力的刺激措施料延续；意大利大选将在3月4日上演，地缘政治风险继续偃旗息鼓；美国中期选举当前，白宫和议会的诉求渐趋一致，政府公布1.5万亿美元基建计划和年度财政预算，贸易战基调延续（威胁征进口互惠税，再提钢铁倾销），美国财长认为特朗普的政策将提高美国工资水平，而不会造成通胀；随着通胀预期抬升和全球国债利率的上行，货币政策逐渐上升为和经济复苏同等重要的市场关注点，川普政策预期构成扰动因素。短期内，市场对经济前景展望稳定，美欧中经济数据整体偏正面，流动性方面市场关注度颇高，虽然货币环境实际收紧尚需时日，欧洲、日本和英国尚处于实质QE阶段，但近期市场为流动性紧缩快速定价，市场处于经济增长和流动性收紧赛跑阶段，关注两者的边际变化，本周市场反弹，美国通胀超预期，股市不跌反涨，十年期美债震荡，调整后的市场重新将焦点重新转向经济增长（对应盈利增长），下跌反馈机制暂时被买盘力量消耗，站在当前时点，油价重新上行，大宗商品也有抬头迹象，经济数据层面的通胀上行态势延续，加上美国天量国债发行，多重刺激之下十年期美债维持震荡（但中枢有所上行），背后可能是交易层面影响，密切关注其边际变化，经济增长和通胀（货币政策）都可能成为阶段性的关注点，从而影响大类资产的表现，全球资产波动加大将是比较确定的方向，当前更关注市场为通胀定价，接下来关注川普政策进度、经济数据、各主要央行政策等。

2、全球资产表现：A股反弹；全球股市触底反弹。汇率方面，美元指数底部反弹后震荡，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价反弹（美国增产、产油国减产前景、美元指数、库存等综合影响），大宗品普遍上涨。

3、A股行业表现：有色金属、休闲服务、家用电器、食品饮料、钢铁涨幅居前，消费和周期成为反弹先锋。传媒、公用事业、银行、国防军工、纺织服装跌幅居前，传媒“见光死”，其余板块弹性一般。

4、香港市场表现：

（1）行业表现：周期品、半导体居前，通信、电子、赌场、电力、保险、建筑、石油落后；中信行业方面，钢铁、有色金属、国防军工、煤炭、建材涨幅居前，通信、电力及公用事业、石油石化、商贸零售、建筑跌幅居前；恒生一级行业方面，原材料、能源居前，电讯、金融落后；恒生二级行业方面，半导体、原材料、运输、一般金属及矿石、煤炭居前，黄金及贵金属、资讯科技器材、赌场及消闲设施、电讯、保险落后。（注：为更具代表性和操作价值，将417个港股通标的作为香港市场的观察对象，行业分类采用恒生行业分类标准（一级11个，二级30个），同时观察一级和二级行业表现；另外用中信行业分类标准观察，加强和A股行业的可比性）

（2）个股表现：涨幅前二十的有首钢资源、IGG、金隅股份、洛阳钼业、玖龙纸业、中国东方航空、敏实集团、敏华控股、中芯国际、碧桂园、中国南方航空、中国国航、安踏体育、中国旺旺、正通汽车、恒腾网络、中国建材、雅居乐集团、华润水泥、广汽集团，跌幅前二十的有民众金融科技、禹洲地产、康哲药业、新城发展控股、裕元集团、新奥能源、青岛啤酒、融信中国、汇丰控股、华能新能源、保利置业集团、龙源电力、北京汽车、佳兆业集团、舜宇光学科技、上实城市开发、金沙中国、复星医药、信和置业、中国平安。（注：选取港股通标的中过去20个交易日日均成交额在5000万以上的标的）

5、发达市场行业表现：科技居前，电信落后；美国信息技术、非日常消费品居前，电信、日常消费品落后；英国公用事业、电信居前，能源、日常消费品落后；德国公用事业、电信居前，非日常消费品、日常消费品落后；法国公用事业、能源居前，信息技术、非日常消费品落后；日本公用事业、原材料居前，日常消费品、金融落后。

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）美股三大指数反弹；

2）板块方面，基本面强劲板块弹性较强，包括信息技术、非日常消费品（亚马逊、奈飞等）、工业，利率敏感的金融居前，而电信、公用事业、地产落后，其他板块方面，原材料强于指数，能源、医疗保健弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，涨幅居前的知名公司有切萨皮克能源、慧与、美国联合租赁、美国雅宝、美国网存、美光科技、西部数据、亚德诺、英特尔、赛灵思、康菲石油、思佳讯、奥多比系统、卡特彼勒、应用材料、Qorvo、希捷科技、亚马逊、美国航空、惠普、Facebook、麦当劳、墨式烧烤、联邦快递、陌陌、百济神州、华住酒店、好未来，跌幅居前的有沃尔玛、通用磨坊、荷美尔食品、康宝浓汤、克罗格、H&R布洛克、新思科技、威瑞森电信、火神材料、美敦力、科蒂集团、好时公司、安德玛、莱纳房产、通用电气、卡夫亨氏、再生元制药、高通、猫途鹰、马丁玛丽埃塔、景顺集团、霍顿房屋、snap。

1.       标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅

年涨跌幅：标普上涨2.76%，涨幅居前的是非日常消费品（+7.9%）和信息技术（+7.61%），涨幅落后的是房地产（-6.34%）和电信（-5.36%）。截止上周，标普下跌2.02%，涨幅居前的是非日常消费品（+2.54%）和信息技术（-0.15%），涨幅落后的是房地产（-8.69%）和公用事业（-7.8%）。

月涨跌幅：标普跌3.18%，涨幅居前的是公用事业（+0.25%）和信息技术（-0.17%），涨幅落后的是能源（-11.5%）和日常消费品（-7.33%）。截止上周，标普跌4.68%，涨幅居前的是非日常消费品（-0.93%）和电信（-2.75%），涨幅落后的是能源（-11.47%）和原材料（-6.71%）。

2.       标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨4.63%，涨幅居前的是信息技术（+7.76%）和非日常消费品（+5.24%），涨幅落后的是电信（+0.00%）和日常消费品（+0.6%）。上周标普下跌5.16%，涨幅居前的是公用事业（-2.65%）和原材料（-3.65%），涨幅落后的是能源（-8.21%）和金融（-5.84%）。

市场观察及投资者情绪

【量化风险指标总结】

严监管共同指向规范金融机构的业务、降低金融市场风险、降低金融杠杆水平以及金融服务实体经济的价值取向，同时央行灵活搭配工具组合维护流动性合理稳定；A股流动性指数明显回落，资金面预期指标、资金供需指标、资金活跃度指标均大幅下降，提升了调节流动性的难度；资金再度转为流入中国市场股票型基金，节后南北交易强劲，南下资金大幅流入银行和保险；职业年金、保险权益配置、境外MSCI配置、陆港通等渠道的增量资金可期。

市场风险偏好依然较高，创、小板估值依然偏高；投资者进场意愿减弱，融资余额大幅减少，融资加杠杆意愿回落；行业相对熵显示强者恒强的市场特征；周期、消费、成长板块的交易额强度持续走强，传统大幅走弱，金融的交易额小幅走弱；择时指标显示市场处于极度弱势中；后一周限售解禁压力增加；基金大盘持仓持续提升，中盘持仓减小，小盘持续减小。

警惕：中、小创相对较高的估值压力，基金小盘股仓位持续降低，融资额度的继续减少，海外市场风险对国内市场的再次冲击。

【量化风控】

1. 市场估值：全部A股的估值回升至18.1倍，处于历史中等水平，创业板回升至42.7倍，中小板回升至32.9倍，依然处于历史高位。传媒、商业贸易、电气设备、综合、采掘、公用事业等分位数都低于0.2，具有投资的安全边际；家用电器、食品饮料、钢铁、通信、电子行业的相对历史PB分位数超过0.5；金融、房地产相对PB提升较多，市场波动导致相对历史分位数变化较大。

2.风险偏好：避险情绪和分级基金的折溢价幅度显示，A股风险偏好依然较高，无风险收益率暗示市场极端估值为25左右，中小板和创业板依然处于高偏好状态，有继续杀估值的可能性；收益率与波动率的相关性出现极大负值，市场处于非正常状态，大概率处于非系统性风险中，相关性的负值继续扩大将是抄底市场的好机会。

3.择时：目前处于3000-3500亿水平，市场出现深度调整，叠加春节，市场交易额处于极端低情况；交易额对自由流通市值的支撑强度在市场深度回调期间极度减弱；两个指标显示市场极端弱势，紧密跟踪进场机会；各板块均线强弱指数短期大幅提升，整体趋势依然向下，从绝对值来看接近极端情况时候的下界，关注进场机会；全市场的换手率合熵短期走弱，目前处于前期震荡区间的中位数位置，交易的结构性相对稳定。

4.投资者结构：新增自然人投资者连续四周减少；新增非自然人投资者数量跌破9月以来趋势；QFII投资额度在近一个月没有增加；货币基金成交额、逆回购成交额均减少，间接反映当日的闲散资金减少，市场整体仓位较高，后续力量可能不足；境外机构和个人所持股票资产已达1.17万亿，较年初增长约5255亿元，占同期A股自由流通股市值的5.18%，陆股通占外资所持A股的45.2%，持股规模不高但稳步提升，持股范围广，新年第一个月流入规模创2016年以来最大值；年初以来北上资金减持白酒行业，转而增持地产、银行和非银，体现了寻找更高性价比板块的配置思路；现阶段产业资本尚未出现明显增持的迹象，意味着中期内牛市根基并不牢固；两融资金显著增配的行业主要以金融、消费以及公用事业为主。

5.板块相对强弱：行业相对熵自16年熔断以来持续提升，行业强者恒强的现象较为明显，长期的板块分化程度继续加大。自17年5月20日以来，行业相对熵持续走高，也显示了强者恒强的特点，近期市场深度调整，行业相对熵波动，强势股依然较强；周期、消费、成长板块的交易额强度持续走强，传统大幅走弱，金融的交易额小幅走弱；交易额排名前500股票市值分布、交易额分布、板块分布并不稳定；信息扩散度长期处于-5~5范围，随着市场的大幅调整，信息扩散度回落至-4附近，伴随市场反弹，负信息开始减弱，正信息逐渐增强，信息扩散度开始走强，市场具有反弹的持续性。

6.融资融券：融资余额大幅减少至0.982万亿，接近震荡市形成的上界位置，融资买入比例为10.9%（上周9.9%），大幅回升，融资对交易额贡献减少，融资买入额/融资余额回落到较低水平；总体杠杆水平保持在4.5308%的水平，持续稳步提升，维持基本的杠杆意愿，仍未有实质性的突破，间接反映场内加杠杆相对理智；一线、二线龙头的交易集中度继续保持高位，杠杆资金影响强度极度减弱，市场的融资意愿较低。

7.投资者申购赎回：开放式股票基金的总份额增加停滞，最近持续出现赎回。

8.避险资金的跟踪：避险资产多样化，美元指数企稳，USDCNH低位震荡，人民币强势，USDJPY持续走弱，日元亦强势，美国十年期国债收益率触及2.95%；比特币兑美元巨幅波动。黄金ETF SPDR GLD持仓量，当前保持在 827.79吨，小幅回落，黄金指数不断爬升；A股4只黄金ETF持仓量出现异常提升，近期大幅升至31.86亿份；COMEX黄金非商业净多头持仓(choice账号) 截至2.23日，黄金期货总持仓环比提升3.21%，多空净持仓环比上升8.72%，看多黄金情绪再起。

9.资金动态跟踪：

根据EPFR（上周三至本周三）本周的全球资金流向为: 本周全球资金加速流入全球股市，主要是得益于新兴市场的资金流入明显扩大、同时流出美股市场的资金也大幅减少；欧洲和日本股市依然维持稳健的的资金流入态势。相比之下，本周全球债市再度转为净流入，美国、新兴市场和日本债市均转为净流入，发达欧洲的流出规模也较上周明显减少。

本周资金再度转为流入中国市场股票型基金（包括A、<span style="font-family: Cambria, serif;colo