悟空宏观策略周报2017-09-16

本周策略思考：

1、本周经济数据比预期要差，前期对周期的风险偏好有所下降，但市场对宏观上的分歧仍然存在。下半年财政压力对基建投资的担忧增加，制造业表现分化，高端制造和TMT方向投资仍较为景气，房地产依旧表现出较强的韧性。短期贷款对接房地产投资的部分被打击，高基数效应下，房地产销售回落速度加快，进而衍生的一系列风险。

金融监管卷土重来的风险需要警惕。非银存款月度增量重新回到高位，远高于去年同期的水平，非银金融机构再加杠杆。阶段性市场对监管力度预期下降的一致性较高，导致风险偏好提升，杠杆卷土重来。金融监管对全系统影响大，必然是阶段上市场主要矛盾的聚焦点，跟踪相关信息，如果监管升级需要注意市场风险。

2、汇率预期趋于稳定。快速升值后，人民币开始调整，主要前期有交易层面的因素导致升值过快，央行的一系列政策明确了意图，过度升值会进行干预，未来区间波动，对出口受打击的预期会修复。

3、市场博弈有转向低估值滞涨板块。由于经济数据低于预期，周期出现明显调整，本轮周期行情是供给侧改革和需求超预期双重驱动力的叠加，而目前供给侧改革的逻辑并未破坏，市场对周期行情是否结束并未趋于一致，只是近期微观配置结构上并不有力，机构参与周期行情明显，更强化了短期调整的合理性。筹码集中度低，低估值高ROE的银行、建筑和地产板块性价比凸显，地产板块本周表现较强，背后是集中度提升，土地溢价率稳定，以及政策边际好转的逻辑（一二线预售许可有松动，供应释放满足有效需求）。对经济判断尽管有分歧，但并不过度悲观，蓝筹白马和消费经过了一段时间横盘整理，进入四季度有望估值切换。市场目前对这两条主线推荐集中度有增加。

4、监管层对市场稳定信心提升，股指期货监管进一步放松，证监会需要重建市场融资能力，熊市难以实现这一重要目标。

5、投资策略：市场有效放量突破，短期微观结构有调整压力，但系统性风险较小。经济基本面和利率转向的信号并未出现，对中期维持乐观，均衡配置仍然是较好的策略。聚焦重点行业，景气行业成长个股，关注景气度持续周期长，市场预期未充分，估值合理的板块和标的重点配置，包括半导体、物联网、5G、保险、新能源车产业链、细分景气消费行业等。

全球股票市场动态

一、全球指数及行业涨跌幅跟踪

1、全球资产逻辑：经济基本面方面，全球经济复苏依旧是大逻辑，高频经济数据继续验证，市场对之后几个季度美国GDP展望稳定，欧洲市场复苏进程稳定且具备内生动力，本周经济数据好坏参半（美国PPI不及预期、CPI超预期，工业和消费数据不达预期，市场下调三季度GDP增长预期），不过整体依旧不改复苏态势；货币角度，大方向是货币环境趋紧，美欧英日中等央行皆有紧缩迹象，本周英央行虽按兵不动但受制于通胀压力放出要快于市场预期紧缩的鹰派信号，美联储加息预期也随着通胀超预期而重新上升，欧央行释放对欧元走强的担忧；朝鲜国庆日无举动，但间歇性搞出动静，影响还需继续跟踪，地缘政治风险背后的逻辑值得深思（民粹和集权在全球治理中的冲突，川普内政遇阻后急需外交胜利，中美俄欧大国博弈），但市场对黑天鹅的“审美疲劳”也需要考虑到；议会牵制、川普习惯性的大嘴，市场对川普政策落地进度预期处于低位，税改计划明确9月25日将公布，基建方面川普和民主党进行了磋商，中期关注点依旧是税改、基建进展；逻辑上经济复苏是市场更关心的大主线，货币政策、川普政策预期构成扰动因素，目前的股市隐含的经济复苏预期不低，后续经济数据不达预期带来的风险值得重视，美中欧日央行流动性收紧的速度亦值得重视。短期内，市场对经济前景展望稳定，美欧中经济数据整体偏正面，流动性方面市场关注度颇高，货币环境实际收紧尚需时日，欧洲、日本和英国尚处于实质QE阶段（各国央行今年资产负债表扩张了2万亿美金），但需警惕市场提前为流动性紧缩定价，市场处于经济增长和流动性收紧赛跑阶段，本周朝鲜风险暂消和税改计划取得实质进展驱动市场上涨，经济数据出现一定程度的不达预期，而通胀压力有所凸显，英央行释出鹰派信号，美联储12月加息概率重新上升，接下来关注经济数据、9月美联储缩表、欧央行10月缩表计划、英日央行言论、川普政策进程。

2、全球资产表现：A股继续高位震荡、板块出现快速轮动；朝鲜风险暂消和美国税改计划驱动风险偏好，风险资产普涨，美、欧涨幅显著，英国受英镑大涨压制，韩日亦反弹，新兴市场跟涨。汇率方面，英央行释放鹰派信号带动英镑大涨，欧央行打压欧元使得欧元有所承压，美国通胀超预期使得美联储12月加息预期重新上升，美元指数反弹，其他货币基本跟着美元指数走势。商品方面，油价近期持续走强（美国增产、产油国减产前景、美元指数等综合影响，库存、减产协议延长等），中国8月经济数据不达预期加剧大宗品延续下行态势，农产品震荡。

3、A股行业表现：房地产、食品饮料、电气设备、休闲服务、汽车涨幅居前，市场维持轮动，地产、休闲服务连续两周走强，白酒一改近期疲软走势，电气设备和汽车皆受益燃油车退出政策预期。钢铁、采掘、计算机、银行、有色金属跌幅居前，经济数据不达预期加剧周期股跌势，银行也未能幸免，计算机前期领涨后也后继乏力。

4、香港市场行业表现：造纸、地产、汽车、腾讯、水泥、半导体居前，煤炭、钢铁、电信、保险、银行落后；中信行业方面，轻工制造、汽车、房地产、计算机、建材涨幅居前，钢铁、家电、传媒、煤炭、医药跌幅居前；恒生一级行业方面，地产建筑、资讯科技居前，电讯、金融落后；恒生二级行业方面，汽车、地产、原材料、支援服务、半导体居前，黄金及贵金属、保险、电讯、媒体及娱乐、煤炭落后。（注：为更具代表性和操作价值，将417个港股通标的作为香港市场的观察对象，行业分类采用恒生行业分类标准（一级11个，二级30个），同时观察一级和二级行业表现；另外用中信行业分类标准观察，加强和A股行业的可比性）

5、发达市场行业表现：能源、金融居前，公用事业、地产落后；美国电信、能源居前，公用事业、房地产落后；英国信息技术、能源居前，原材料、日常消费品落后；德国工业、金融居前，公用事业、电信落后；法国金融、电信居前，公用事业、地产落后；日本信息技术、金融居前，电信、公用事业落后。

二、美股涨跌幅周报

总结：

1）朝鲜风险暂消，税改计划明确时间点，市场风险偏好提升，美股一改上周的钝化，本周大涨；

2）板块方面，电信触底反弹，能源板块跟随油价，金融、公用事业和地产受12月加息预期提升影响，信息技术和非日常消费品（权重是科网股）受益风险偏好回升，原材料和期货走势相反，其余板块方面，工业强于指数，医疗保健、日常消费品弱于指数；

3）个股涨跌幅来看，能源股普遍大涨，涨幅居前的知名公司有英伟达、L Brands、GAP、美国雅宝、梅西百货、柯尔百货、赛灵思、固特异轮胎、美光、伊顿公司、迈克高仕、美盛、美国银行、应用材料、美国网存、罗克韦尔自动化、摩根士丹利、21世纪福克斯、百思买、博格华纳、AMC、智利矿业化工、宝尊电商、凯雷集团、梯瓦制药、易车、杜比实验室、博实乐、IDTI、特斯拉、京东，跌幅居前的有艾可菲、再生元制药、火神材料、马丁-玛丽埃塔、艾尔健医疗、甲骨文、美高梅国际、康卡斯特、蒂芙尼、哈门那、吉利德科学、猫途鹰、加特纳、库伯医疗、克伦比亚广播、赛富时、麦当劳、美国钢铁。

1. 标普500行业年涨跌幅及月涨跌幅（stockchart网站经常登不上，用wind导出数据代替）

年涨跌幅：标普涨11.68%，涨幅居前的是信息技术（+26.17%）和医疗保健（+21.65%），跌幅居前的是能源（-9.92%）和电信（-8.46%）。截止上周，标普涨9.94%，涨幅居前的是信息技术（+24.83%）和医疗保健（+21.13%），跌幅居前的是能源（-12.92%）和电信（-11.87%）。

月涨跌幅：标普涨1.3%，涨幅居前的是能源（+5.93%）和医疗保健（+4.39%），涨幅落后的是电信（-2.28%）和日常消费品（-0.68%）。截止上周，标普跌0.51%，涨幅居前的是医疗保健（+3.87%）和公用事业（+2.71%），涨幅落后的是电信（-6.12%）和金融（-4.58%）。

2. 标普500行业近一周涨跌幅（总市值加权平均）

标普上涨1.58%，涨幅居前的是电信（+3.87%）和能源（+3.48%），涨幅落后的是公用事业（-0.34%）和房地产（+0.37%）。上周标普下跌0.61%，涨幅居前的是医疗保健（+1.47%）和能源（+1.35%），涨幅落后的是电信（-4.5%）和金融（+2.8%）。

市场观察及投资者情绪

一、市场估值分析

地缘政治频发，国际经济数据，货币政策波动，A股未受较大波及，上证高位小幅回调，中小板先扬后抑，创业板小幅阴跌，全市场呈现一定的分化度，在流动性修复的预期下债市强势反弹，央行维持中性的资金流动性，一行三会均要求支持脱虚入实，保持从严且正规的市场监管路线；全球经济数据对通胀预期的支撑减弱，特朗普“新医改”被判“死缓”，经济政策的边境税政策也寿终正寝，总统“通饿门”事件发酵，正式签署对俄等三国制裁法案，放弃设立基建委员会，美国政策重点放在成功率较高的税改上，税改计划大纲预计在9月25日当周公布，特朗普批准延长债务上限，美总统暂时一事无成，美中、美朝关系紧张，美国政府陷入乱局，又加天灾不断，政府关门概率增加，市场频出看空警告，美联储12月加息概率减小，去美元化达到高潮，美元底部震荡、黄金回调、大宗剧震，资金面整体正常。

A股，IPO减速，减持新规缓解大股东减持、定增解禁压力，但大股东违规减持频现，需要持续关注由此引发的连锁反应（银行资金成本上升，市场的流动性风险，市场估值下杀），创小板的外延并购受限，屡现黑天鹅，趋严的市场监管长期为权益类市场营造良好的投资环境，短期风险释放充分，反弹概率较大，市场的交易风格已变，成长稳定、估值合理的股票被青睐，价值投资引导成效显著；A股波动率正常，与外围市场相关性较小；港股震荡，日本偏宽松的货币政策，开始大幅反弹，欧洲央行计划在经济和通胀稳定之后撤出刺激政策，但欧元升值，中期通胀前景承压，经济复苏面临风险，央行左右为难，英国央行行长预计紧缩在即，英镑大涨股市大跌，欧洲市场分化，政治和市场风雨交加，美股强势。

全部A股的估值保持20.8倍，创业板保持38.2倍，中小板小幅升至35.4倍。10年国债收益率继续降至3.5982%（上周3. 6005%），综合避险情绪继续低位（1.2%），风险偏好较高；全市场收益率与波动率的相关性较大，当前的收益率充分体现了风险溢价，市场有回调风险，但也有可能伴随着指数上涨长期维持高相关性。

从行业相对历史PB值分位数看，银行、传媒、非银金融、商业贸易、采掘的分位数都低于0.3，具有一定的安全空间。

二、股市情绪分析

1、P指数=保证金水平*成交额/自由流通市值

预计上周P指数（保证金水平*成交额/自由流通市值）保持稳定增长，有突破底部中枢的趋势，保证金缓慢上行，是较为稳定的因素，交易额小幅减小，保持在6000亿的中枢水平，成交额/自由流通市值的波动较大，P指数对成交额的放大较为敏感，是交易流动性放大的主因，需要重点跟踪。

沪深300、中小板、创业板的资金5周移动平均周转速度形成了底部中枢，有突破底部平台的可能，沪深300小幅回落，中小板和创业板的资金周转速度持续提升。

2、新增投资者数量（上周）

上周新开户数32.86万户（周同比-3.07%），依然保持中枢上移的趋势；市场呈现一定的分化程度，主题机会带来赚钱效应，结构性机会依然存在，板块轮动较快，中小板继续创新高，主板、创业板走弱，市场整体偏向成长价值投资，投资环境逐渐转好，市场严监管下的增量资金渠道受限，甚至会有漏出；长期的杠杆去化，交易换手充分，恐慌情绪持续释放，全方位且正规的监管趋严，不断释放可能的系统性风险，逐渐消减投资者对下跌的担忧，从风险收益比的角度看，权益类市场逐渐具有一定的投资吸引力。

3、择时指标(分级A整体加权折溢价、交易额、交易额支撑、行业分化、大盘指数强弱)

分级A整体折价增加，体现出了一定的比较优势，市场交投活跃度持续提升，交易额平滑曲线、交易额/自由流通市值强度共振向上，行业分化度对全市场的择时给予持仓建议。

市场呈现一定的分化度，交易额小幅缩减，有效突破均线的标的增加，后期随着交易额提升，各行业指数保持均线之上，指标将会钝化；本周交易额保持在6000亿的水平，但这种水平依然无法稳健地管理当前的自由流通市值，如果市场放量，国家队控制、各种违规减持和定增解禁等因素会导致自由流通市值放大，特别是长期存在的定增解禁，需要更多资金来进行管理，需要有导致资金持续流入市场的因素刺激，各项监管趋严已经有效控制各方压力，短期的利空已渐渐消化，中长期利多。

4、上涨家数占比累积趋势

市场交易额小幅缩减，交投活跃，全方位的监管和维稳并进，有效控制市场风险，蓝筹业绩亮眼，成为市场的中流砥柱，A股主板回落、中小板创新高、创业板阴跌，市场的投资偏好为成长价值风格，指数波动性小幅增加，短期移动累加涨跌占比差持续走高、中期低位震荡，长期有筑底回升的迹象。

5、海内外资金动态跟踪

本周沪股通资金累计净流入30亿，深股通资金累计净流入16亿，沪市港股通资金累计净流入18亿，深市港股通资金累计净流入30亿；

市场量能缩减，南北资金持续互通有无，北上资金大幅增加，南下资金减小，资金持续流入A股，在深港的流通比沪港更加均衡，近期依然受到来自政治、经济、利率、汇率、监管等多重因素影响，全球货币政策未决，欧洲较多风险事件暴露，特朗普政治思维的不成熟利空市场，港股回调、日本反弹，欧股分化，美股再度强势，美元12月加息概率变动、中国进出口数据分化等因素共同影响着人民币汇率，但国内外储增加、中俄贸易自由选择币种、委内瑞拉石油交易不再接受美元、欧央行5亿欧元的人民币外汇储备增加资本项下流入、美元弱势、欧元强势、国际资金的净流入等导致人民币大幅升值，央行干预也至关重要，后期资金流出压力减小。

6、融资融券

本周融资余额继续大幅增加，保持在0.98万亿的水平，处于前期震荡市中面临回调的位置，杠杆买入比例为10.5%（上周10.1%），中枢不断上行，总体杠杆水平保持在4.3%的水平，加杠杆的幅度与自由流通市值增加的幅度基本一致，未能有实质性的突破，仅仅维持一定的杠杆意愿。

平均持仓天数保持在15左右，市场回调风险增加；市场监管趋严、房地产调控、债市震荡可能挤出资金，全球经济数据分化，通胀预期减弱，地缘政治危机频出，汇率剧烈变动，A股市场对外围市场不敏感，在没有场外杠杆使用的背景下，市场维持可控的杠杆水平，继续博取较大收益。

如果市场交易额保持在5500-6500亿的水平，平均融资买入额也将回落至550-650亿左右，按平均15天的持有时间计算，融资的均衡水平在8250-9750亿之间。近期交易额水平继续缩减，总体维持5500亿水平的中枢，融资均衡水平仍能够支撑8250亿，目前融资余额依然远高于融资杠杆贡献的边界。

7、投资者申购赎回

市场指数与开放式股票型基金的总份额或总净值较为相关，但随着市场稳步上涨，开放式股票型基金的总份额开始减少，指数上涨并未带来持续申购，总净值随着市场增加而水涨船高，但幅度并不匹配，市场的整体配置与指数有较大偏差，此阶段与2014年8月-10月较为类似。

利率与汇率

1、本周公开市场操作净投放1465亿，资金面继续维持平稳。市场继续讨论降准的可能性，主要是本周公布8月的经济数据较多指标出现低于预期的情况，实体经济不如预期的强劲。在汇率回落后，降准的概率提升。但市场也有不同声音，从逆回购存量的角度来猜测央行回收流动性甚至会使用正回购的方式。实际央行之前就使用过超量续作MLF，如果对后期逆回购存量自然到期控制流动性不至于过度宽松，可以等量续作，继续使用逆回购的方式来管理，而央行选择超量续作的方式也就意味着央行并不担心这一情景会发生。除非经济出现快速下行，需求大幅回落导致流动性被动宽松，或者外汇占款超预期增加，热钱加速流入。

2、市场风险偏好有好转，利率债高位回落，10年期国债利率再回落至3.6%以下，质押利率上升，市场加杠杆的需求回升，带动利率上行。主要逻辑在于经济数据不达预期，市场博弈利率回落。然而金融监管依然是阶段性会成为市场的主要矛盾，近期市场预期十九大之后监管力度会再加大，叠加近期非银杠杆重新回升，不符合监管的诉求，而监管再加强的预期并未在市场中被广泛接受（不仅是债市，还包括股市），预期差较大，过度乐观可能也会面临风险。

3、人民币汇率没有进一步升值，反而出现了进一步贬值，上周央行调整外汇风险准备金至0%，意图非常明显，阶段上快速升值会对经济施压，不希望人民币重回单边升值的诉求也很明显。而这轮快速升值本来就有交易层面的因素，滞留海外的资金结汇意愿加大，汇率回落击穿关键交易点位，空头被倾轧，加速了升值趋势。而一旦预期和交易方向出现逆转，汇率的V型反转斜率也较大。交易层面的因素对贬值预期影响并不大，倒算的贬值预期依然维持在低位水平。

4、欧元汇率高位震荡，欧央行担忧升值幅度过大对经济的负面影响，而不明对于QE推出并没有形成很强的一致性预期，经济数据向好叠加通胀数据超预期，欧元区主要国债利率总体回升趋势。美国也受通胀预期上升影响，叠加对特朗普税改预期升温，利率反弹，市场风险偏好提升。

国内外宏观经济数据

中国8月工业增加值分析

1、工业增加值同比增速从上月的8.6%大幅回落至4.8%，显著低于预期，环比增速表现相对较好，从上月的0.41%小幅回升至0.46%，符合季节性特征。继6月观察到工业增加值增速和高频观察的煤耗增速表现相背离，8月继续出现这样的情况，煤耗增速上升但工业增加值超预期回落，市场从煤耗样本代表性的角度来解释，但过去相关性较高，而且两次背离的方向并不一致，后续需要持续跟踪。

2、从大类行业的表现来看，采矿业受供给侧改革影响较大，增速从-1.3%扩大至-3.4%，对整体工业部分拖累较大，制造业增速相对稳定，而且从上月的6.7%回升至6.9%，中游产出部分并未受显著影响。如果拆分更细的行业来看，专用设备、汽车制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业依然维持较快增长（10%+），汽车、计算机、通信、电子等增速还在进一步走高，反映中游产能升级需求旺盛，带动中游制造业增速表现相对较强。数据进一步验证了中游制造业产能升级周期的逻辑。

3、从地区结构来看，东部、中部和西部均有不同程度的回落，东部主要是人口密集度较高，环保督查的力度较大，除了上游行业供给受约束，涉及到污染源的产业都会不同程度受影响，工业增加值增速回落的幅度大于中部地区。西部地区是采矿业集中的区域，受供给侧改革影响最大，工业增加值回落幅度最大。东北部由于低基数和前期问题出清的原因，分地区拆分，只有东北区域的工业产出增速是向上的。

中国8月固定资产投资分析

1、中国8月固定资产投资增速从上月的6.5%回落至3.8%，从结构来看，拖累主要来自基建投资部分，基建投资增速从上月的18.1%回落至9.2%，单月来看，制造业较上月同比是回升的，从1.3%回升至2.3%。房地产投资依然表现出较强的韧性。

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